定向降准催生小微企业活力澳门新普京app:,将进一步在二级市场上获得更大话语权

 概况     |      2020-04-16

2017年过半,中国经济稳中向好态势明显,IMF年内两次上调中国经济增长预期。在供给侧结构性改革持续深化下,业内期待的市场出清何时实现?下半年中国经济走势如何?  中采咨询首席经济学家于颖在接受中国证券报记者采访时认为,2017年是“出清年代”。从PMI行业数据来看,周期行业的订单和价格表现出第二次向上波动,成品库存经历第二次向下波动,这种反季节的订单价格回升,意味着行业集中度正在提升、企业定价能力转强、出清进程即将过半。  筹划成立于2005年的中采咨询,是一家致力于宏观经济、行业和市场研究的专业咨询机构,成立时独家承接了PMI数据项目的运营。近年来,有关经济转型影响GDP和行业构成、2015-2017年工业企业利润企稳回升等宏观预测分析,包括2014年6月的历史大底判断、2015年6月5日起多次提醒调整、2017年春季行情等策略分析,中采咨询屡次成功预测宏观经济周期及股市的拐点变化,进行了多种股市与基本面密切相关的实证研究。于颖认为,目前PMI数据已经成为宏观经济决策和金融投资的重要依据,PMI行业数据与股市各行业股指的走势多年来保持密切的领先相关,多数行业的相关系数达到或超过0.6,研究细分行业数据走势,才能解析数据真正含义,更好地指导投资。  “市场出清”在路上  记者:PMI已是研判中国经济走势的重要经济数据。你们曾将2015-2016年命名为“转型时代”,认为2017年是“出清年代”,后半年可能看到“周期升级日、L横走完时”的数据表现。从目前数据来看,当前我国周期性行业正逐步回暖。那么,所谓的“市场出清”会否在年内初步实现?  于颖:我们认为,2012-2018年,我国制造业逐渐转型升级。这一历程的起点是2012年PMI成品库存达到最高点、非周期性行业民企开始变革,期间次第经历各个行业转型升级出清重组,每个行业大约经历2-4年的变革时间;终点将是2017-2018年国有体制占比高的行业进行出清重组、产业集中度提升。2017年是我国经济结构转型的关键一年,尤其是周期性行业的出清重组、集中度提高、提质增效进程,与整体经济走出L型底部密切相关。当然,这个回升不是V型回升,鉴于后期消费成为主要贡献力量,我们所说的GDP回升是底部略微抬起。  具体而言,不同行业产能出清的时点不同,但路径基本一致,大致经历高库存-去库存-低价竞争-库存管理水平竞争-大量倒闭-优质企业存活-债务重组-科技投入竞争-行业集中度提升-行业升级进入3.0时代(零库存管理)-行业效益提升的过程。从过去五六年中非周期行业升级的路径,可以推导周期行业出清升级的进程,结合行业企业所有制类型、债务类型、政策进程等,我们判断2017年是周期行业的出清之年,其转型升级将在2017年下半年次第实现,2018年出现效益回升。  从企业类型看,非周期行业中,往往中小企业较多,小企业自2012年开始转型进程;周期行业中则是大企业居多,大企业自2015年开始进行转型。行业和企业转型过程中,技术升级非常必要,但只有大企业才拥有充足的资金和实力进行科研投入、设备和技术的升级,所以只有市场产能出清、市场集中度提升后,才有利于剩下的优质企业进行科研投入,改善企业盈利,形成提质增效的良性循环。  非周期行业基本完成出清  记者:认为非周期性行业已经基本完成“出清”的判断依据是什么?  于颖:首先,高位库存、产能过剩倒逼行业出清整合,实现产业集中度提高、加大科技投入,增加行业生产附加值。  其次,科技投入增加的效果是产业实现升级,制造业零库存管理。中国制造业在2012年以来逐步向3.0精细化生产升级,越来越多的企业采用供应链管理以降低库存水平,不能进行技术升级的企业在竞争中逐渐退出。其中,涉及轻工、消费和IT科技的行业,企业规模小、技术转型快,更早更多地接近零库存管理。  随着技术管理水平升级,数据表现是工业订单对库存的支配水平由弱变强。2012年,成品库存领先订单的相关性达到历史最高点93%,订单完全由成品库存决定。这意味着整体经济将以去库存为主要行为。2015年以后,大部分行业的订单已经支配成品库存,而周期性行业的订单支配库存从2016年开始显现。所以,在PMI的领先指标中,依据产成品库存与订单的相关程度分期,我国经济近十年经历了几个阶段:2007年以前库存与订单同升同落相关不强,2008年,库存滞后新订单中高度相关,2009年至2012年库存决定订单,2013年至2015年库存对订单的决定性下降,2016年以来订单开始决定库存。  以最早转型出清的纺织业为例,2011-2013年,其PMI数据的相对排名一直在制造业倒数三位以内,其中最旺季的PMI值也只是45左右,库存曾高达60以上的位置。2014年10月,纺织业PMI重新突破50。2015年6月,4年来纺织业首次出现与上下游行业同时走出旺季回升,PMI达到56.5,此后一直保持匀速扩张。2016年,统计局发布的利润总额同比数据(比PMI滞后6个月)显示,纺织业行业效益近年来首次排名进入前五名。  同时,我们在企业调查中获知,3年的去存、出清、整合期间,行业内高达80%的企业倒闭,仅有一小部分高质高效的企业存活下来。随着产业集中度提高,行业龙头企业获得更多资金和意愿进行更大更多的技术投入及生产流程改造,行业效益由此转好。  此外,造纸印刷、通用设备、医药制造、服装、化纤、电气机械等行业,在不同时点、不同程度复制了纺织业的数据演变历程。  周期行业出清进程即将过半  记者:目前周期性行业的“出清”进程如何?  于颖:周期行业的转型出清显然落后于其他行业,主要原因是不同行业存在不同的产能构成和资本构成。从产能方面看,非周期行业如轻工业行业去产能的过程从数据表现看已经接近完成。而周期性原材料行业的产能过剩问题并未根除,市场需求往往因供给过多而销售受阻、价格下降,这一过程持续到2015年年底;同时,因为资本构成的各种因素,企业去产能的过程并不顺畅,从而拖累了整体去产能的成效。  周期行业开始出清发生在2016年底。经历去库存、去产能、效益提升之后,行业才迎来出清重组的契机。供需关系有所改善为提质增效提供了最佳时间窗口,国家制定相应政策提高产品供给的质量标准,成为行业进一步升级的关键举措。我们在去年发表过《抓住时间窗口提质增效 深化供给侧改革》的文章,也是有关如何促进过剩产能出清的思路。  目前,我们根据5月原材料行业PMI的部分反季节反弹,结合调查实际可以判断:行业集中度正在提升、企业定价能力转强、出清进程即将过半。首先,周期性行业在2016年10月和11月相继出现订单和价格的高点,购进价格和采购量已经见顶回落。正是在市场下行压力下,政策进一步施压,企业之间展开了技术性竞争,迫使低效企业退出市场。  其次,5月,部分行业出现反季节订单反弹,同时部分价格反弹、成品库存维持低位,多数行业PMI大幅好于去年和往年,原材料行业在大类中整体排名第一。由于前期采购明显透支,周期行业在下行压力中进行了调整,我们认为,此时反弹标志着前期高位回落过程中,企业层面发生了去产能和技术提升过程,行业定价能力增强、集中度提升。从PMI调查中我们获知,在一年多以来的供给侧改革政策约束下,传统生产模式发生了一系列的变革,库存管理、技术等级等水平上都大有提升。  此外,原材料行业PMI反季节反弹显示供需关系改善。例如,石油炼焦订单大幅回升有强烈的国际背景,黑色系是限产和基建共同推高需求因素。后续需要重点观察七八月份周期行业的订单情况,如届时订单表现不差,则表明产能出清进展比较顺利,我国经济的阶段底部或于年底看到。  出清以不引发金融危机为底线  记者:但在去产能过程中,我们也看到一些低端产能借需求回暖之际“死灰复燃”的现象。在周期性行业市场出清过程中,有哪些风险需要及时防范?  于颖:由于周期性行业以国企、大企业为主,考虑到就业等社会稳定的因素,不可能大量破产倒闭,而是以企业并购、重组为主。这也是当前着力推动国企、央企改革的主要动因。  此外,应当注意的是,出清以不能引发金融危机为底线。周期行业以国企为主,而国有企业去产能的最大障碍,不是政府过度干预,而是债务。在巨大亏损压力下,银行不肯打破刚性兑付,不能坐实坏账、影响银行资损表。央行现在的努力是符合市场导向的,目标是加大资金压力,倒逼企业出清。但如果全部交给市场,出现集中破产,则很可能出现资金链断裂,“多米诺”倒塌将导致很大的经济社会压力,且周期行业之前占有大量优质资源,如果与市场资金结合,潜力仍然巨大。  因此,混改是解决出清问题的关键之举,资本市场已经给予高度关注。引入民间资本,以优质资本扩充优质企业的经营空间,利于科研投入的增加和行业质效升级。同时,实行产权与经营权分离,剥离不良,也有利于银行债务的顺利重组。目前各地出台的各种混改举措不仅得到社会资金的支持,也将在资本市场上获得积极响应。  此外,我们认为,消费终将替代出口和投资成为GDP的中坚。长期的消费升级既是优化经济结构的结果,也是解决路径,但是,大量从过剩行业退出的就业如何吸收,也是亟待面对的问题。我们认为,中低收入人群的消费提升贡献边际更大,其所带来的消费总量和制造业内需需求将非常可观。尤其是三四线城市人群的自我服务、周边消费,将在很大程度上一方面大量吸收制造业退出的人员就业,一方面有利于经济增速稳定。  远观未来,消费贡献绝大部分增量、GDP下移将达到新的平衡点。但目前由于旧投资体量仍然庞大,过快收缩有可能导致债务链条断裂、城镇隐性失业显性化等问题。因此,在当前调整期内,应给予积极财政政策、灵活货币政策支持,大力推动消费升级、制造业产业升级与各种企业创新活动。  总之,保增长也好、稳增长也罢,唯一原因是三期叠加状态下,负债链条与就业形势存在一定隐忧,但也存在解决之道。在不引发大规模连锁债务危机的前提下,过剩产能尽快出清,是构成良性经济循环的选择。我们相信,按照目前的发展态势,周期行业的产能出清工作持续发展下去,辅以新型消费、新型信贷方式的形成,必然能够看到经济出清升级、L横右侧回升的彻底完成。

但PMI指标中,数据已显示底部的五个指征:一是价格企稳回升,目前该回升已是需求回升的表现。二是利润趋势指标持续正值,且3月出现阶段性高点6.19后,出现转入下行趋势,即预示拐点位置已经更加靠近。三是库存持续低位,尤其是中周期等过剩并不明显的行业库存持续低位,如化学、服装、汽车、金属制品、通信电子设备等行业。这些表现正呈现经济底部回升的特征,从历史经验看,未来3个月后,即9-10月将展开较明显的一轮经济回升。第四,从行业指标看,过去的先导行业如黑色在4月份出现显著反弹,5月中周期行业回升更为突出,也都符合底部回升的特点。唯一与过去不同的是,行业指标对比往年环比值均值显示较弱,但结合目前产能过剩继续出清的格局,这一表现与回升趋势并不对立。第五,非制造业行业指标在本轮回升中可能将起到比以往更为重要的作用,而从近几个月非制造业PMI观察,其经营活动状况高于一季度整体表现,也高于近两年同期表现。

行文至此,总结一二。经过2016年房地产和基建投资强势发力、以及2017年以来出口的显著复苏,制造业复苏的序幕已然拉开:截至目前,工业企业盈利已达到2012年以来的最好水平,中游行业领衔的行业集中度快速提升,上游向下游的价格传导得到增强,去库存的进程也颇为缓慢。但制造业复苏还谈不上全面:这体现在利润的改善和投资的修复集中体现在上游行业和龙头企业,投资和产能扩张总体上依然低迷,制造业对整体经济增长的拉动作用尚不明显。

近期各地陆续公布稳增长政策,如黑龙江计划投资3000多亿,河北计划投资12000亿,四川计划加大投资力度,保证二季度之后新开工投资高于去年。贵州提出上调投资目标增速,今年投资增长确保25%,争取达到30%。在地方稳增长力度加大的同时,国务院6月25号的常务会议上,李克强总理确定了促进产业转移和重点产业布局调整的政策措施,强调在确保环境不被污染的前提下,积极有序地引导东部沿海地区产业转移到西部地区。本次提出的东产西移的五项措施,有助于给东部沿海地区的过剩产能寻找出路,推动中西部地区经济的快速增长,进而实现中国经济的稳定增长。

长假期间,美国经济数据向好和税改推进超预期推升道指继续上涨,海外机构纷纷上调中国经济增速预期,叠加节前央行定向降准政策支撑恒指大涨。国内A股市场年内一直延续着中枢逐步抬升的震荡格局,消费、周期股一直在交替表现。不管是市场经济规律,还是政策驱动,我们认为制造业已见曙光。 从全球来看,可能正在开启新一轮朱格拉周期:全球主要经济体(欧洲、美国)非金融企业与居民部门的资产负债表均得到了明显改善,主要发达经济体的制造业进入扩张,表现为产能利用率的稳步上升,失业率降低,劳动力市场走向活跃,进一步传递到产品市场。而从国内来看,过去6年制造业已经开始接近出清,转型升级的基础已经奠定。 供给侧改革只是转型的开始,目的在于产业结构的升级。目前,我们产业结构升级类似于上个世纪70-80年代的日本和90年代的韩国,供给侧改革和产业转型的时间周期都相对较长,在此过程中,政府主导将成为决定性力量之一。9月27日,国务院常务会议布置了两项主要任务,一是听取推进中央企业重组整合工作汇报,以改革促进结构优化效益提升;二是定向降准、强化对小微企业的政策支持和金融服务,进一步增强经济活力。市场过分聚焦于定向降准,然而究其背后,我们认为市场更应该关心和重视制造业的边际变化。 政策促使中游供给侧提速,以化解中游过剩产能、加速中游出清、培育中游龙头的中游供给侧改革的力度和速度有望逐步加强。力度上,中游制造业在“优胜”和“劣汰”两方面展开将愈发突出,一方面核心中游(装备制造、电力、通信、化工等)领域央企重组整合,将资源向优势企业集中;另一方面严格落实化解过剩产能任务,推进“僵尸企业”处置和亏损企业治理,健全企业退出机制。速度上,混改作为中游集中度提升的重要途径,第三批试点的加速推出有望形成催化。在此过程之中,央企作为国民经济的核心力量,其较大的竞争优势边际改善将使其最为受益。 定向降准催生小微企业活力,更是引导疏通中下游企业发展。从产业链角度,我们认为小微企业的分布数量是由产业壁垒决定,而这在一定程度上决定了自下游到上游小微企业数量递减,因此定向降准对于中下游行业的引导疏通更强。从市场影响角度,我们认为此次会议释放了两个重要的信号:第一,货币政策并未转向,中性偏紧基调将继续维持;第二,需求有边际支撑,经济韧性持续强度和时间或将超出市场预期。 市场关注的上游去产能改革、环保限产导致部分大宗价格强劲对中游制造业的影响,我们认为目前上游产品价格的上涨幅度尚在大部分中游企业承受范围,从8月份的工业利润数据和9月份全国制造业PMI指数也可以印证我们的观点。8月的工业企业盈利数据表明各项微观经营指标全面改善:当月和累计工业利润增速加快,主要在于价差扩大;主营业务利润率为六年半以来的高点。9月份PMI较上月回升0.8个百分点,并远超2012年-2016年五年均值50.4,大幅回升超预期,制造业荣枯线上扩张加速。 另外,上游企业盈利改善也促使企业设备更新换代,从而为中游企业带来需求。短期,不必对经济因环保等因素而引起的波动过于担忧,过于悲观可能犯了方向性错误,应更多关注经济结构的变化和亮点,尤其是新工业革命和制造业的再繁荣将是未来一段亟待关注的焦点。

一、宏观报告导语

历史不会简单重复,但也许都押着相同的韵脚!当前中国制造业复苏尽管已经迈出了产能收缩的“一小步”,但从这“一小步”到制造业全面复苏的“一大步”之间,可能并非随着时间推移即可自然过渡。如果没有经济增长动能更有效的切换,没有生产率革命带来总需求的强劲扩张,制造业投资或将重复美国1984-1994年的故事,企业盈利依靠“垄断溢价”获得改善,投资在供给与需求的相互磨合匹配中窄幅波动,一如或已走上“L型”那一横的中国经济。

5月进出口实现正增长,扭转了前4个月下降的局面,其中出口增长5.4%。近期我国出口环境不断改善,特别是对欧元区的出口得到明显加强。PMI的新出口订单也出现明显回升,6月新出口订单指数为50.3,环比上升0.1个百分点。伴随去年虚假贸易导致的高基数效应消退,预计未来中国出口增速将出现反弹。全年出口增速在7%左右。

行业方面,黑色继续回落,表现结构调整继续惨烈,主要是后周期行业的需求拉动了整体数据。表现较好的行业有:非金属、化纤、通用设备、医药、服装、饮料等。订单尚可的行业有:造纸、烟草、木材、食品、金属制品等。新兴产业中,新能源汽车意外下降至50以下,节能行业也不甚乐观。生物,新材料、新能源订单值在60上下。

然而,制造业产能扩张的升温,从而制造业对整体经济增长的拉动,则需要看到总需求的强劲扩张,而这很可能需要依靠一场生产率革命的呈现。这方面,我们认为20世纪80年代美国经济转型的经验值得借鉴。

6月传统为制造业淡季,但本月数据小幅回升。究其原因,一是目前市场流动性相对以往比较宽松,企业融资难度减弱,相比过去生产和订单出现好转。二是过剩产能出清,在出清基础上重新构建的产能开始在数据上有所表现。三是过去几个月的微刺激政策效应开始在经济数据上呈现效果,除中央预算项目外,扶助中西部、小微企业、三农企业等都直接间接地启动了制造业订单。四是新产业今年以来一直表现高度稳定,部分消除了传统行业产能过剩与下行的负面影响。

楼市红五月未现,入冬感觉明显,一线城市住宅成交量继续下滑。楼市的不景气传导至土地市场,土地成交大幅萎缩。各地住房库存持续攀升,未来房企大幅降价的举动可期。市场的调整将继续深化,短期之内难有明显改善。但由于刚需持续存在,本轮调整应保持在一线15%,三线30%的水平,并且在2015年拐点后继续平稳运行。

一个问题:制造业的全面复苏还需依靠什么?

经济总体走势呈现弱势企稳

经济增速下滑,短期回暖,总体保持平稳运行趋势。定向降准将扩围,微刺激调控为主体。过剩产能继续出清,新的经济架构逐步建立之中。二季度增速或持平一季度,经济速度和质量并重。从价格及利润的领先指标看,宏观经济的底部正在呈现。

在里根总统执政的第二任期,美国经济真正进入到一个较为痛苦的产能出清的阶段。在此背景下,1984-1994年,美国制造业产能利用率显著提升,同时也迎来了一轮并购重组的浪潮。存活下来的企业获得了“垄断溢价”支撑的盈利改善:1987年“股灾”以后,美国股市的上涨开始转为盈利驱动。在此期间,制造业的产能扩张却是持续低迷的,股市涨幅也缓慢而有限。

上海自贸区改革效应明显,经济发展成果显著。自贸区金改进入第二季,资本市场支持自贸区细则有望下半年出台。自贸区金改措施率先复制推广,外币利率市场化扩展到上海全市。人民币结算的目标尚为久远,目前自贸区公布扩大开放新举措,利好制造业转型发展。

市场,仍需要寻底,有句老话讲:久盘必跌。

那么,制造业的全面复苏还需依靠什么?

关键词:PMI制造业

关键词:PMI

经过2012年以来持续的产能收缩,制造业在本轮“房地产+基建+出口”所支撑的总需求扩张中,获得了盈利状况的显著修复。2017年以来,制造业盈利更是从“修复”进入到明显改善的阶段。2016年工业企业利润总额增速,从2015年-2.3%的谷底回升至8.5%,到2017年8月,工业企业利润增速进一步攀升至21.2%,已达到2012年以来的最好水平。企业盈利改善是其投资扩产的先行条件,就此而言,制造业复苏至少已迈出了积极的一步。

重点城市住宅成交继续低迷,土地市场成交冷清,伴随楼市转冷进入下行阶段。地方政府谋求救市,不动产登记条例难产。鉴于刚需的存在以及政府对市场流动性的支持,本轮房地产下跌有限,预计8月能看清底部,若回升迟滞则2015年春节见底。